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核心结论：①从估值指标和情绪指标看，市场处在低位，价格指数隐含的基本面预期低，对比债市，股市性价比高。②上半年行业表现与基本面相关性弱，历史上阶段性出现过这种现象，随着基本面向上拐点确认，下半年行情望由基本面主导。③沿着高质量发展主线布局行业机会，数字经济是全年主线，目前阶段重视估值较低、基本面望改善的医药和基本消费。

现状：低预期、性价比高。A 股调整幅度已接近历史牛市第一波上涨后的回撤均值。从估值水平看，尽管当前多数指数估值水平与去年10 月底仍有一定差距，但也都回到了历史低位；从市场情绪看，股市情绪弱于债市，交易热度出现下滑，基金新发规模处低位徘徊，均反映了当前股市情绪已接近历史底部水平；从基本面预期看，当前强周期板块的板块指数水平创新低，可能已经隐含了过度悲观的经济预期，甚至已经低于去年10 月的水平。

展望：风渐起、心随幡动。今年以来基本面与股价背离，随着宏观经济和企业盈利回升，未来投资主线将回归基本面。鉴于一季度经济内生动力还不强、需求仍然不足的情况，稳增长政策或将持续发力。随着政策效力逐步显现，中国经济和A 股盈利有望步入上行周期。我们预计经济增长有望提速，全年GDP 同比增速有望达到5.3%，高于5%的目标；Q2-Q4 盈利将稳步复苏，23 年全部A 股归母净利润同比增速有望达10-15%。在这样的环境下，投资者的关注点将重新聚焦基本面。此外，对比历史，本轮公募股票基金跑输大盘时间已较长，政策发力支撑基本面回升，公募基金等专业机构投资者的优势有望凸显从而重新跑赢市场。

机会：高质量、科技消费。二十大已为我国未来的产业发展指明了方向，可以沿着高质量发展脉络寻找股市行业主线。扩大内需方面，重点在于恢复和扩大消费；现代化产业体系建设方面，科技产业已经成为构建现代化产业体系，实现高质量发展的重要抓手。落实到股市投资，重视消费和数字经济。

展望下半年，消费有望成为政策发力点。政策以大宗商品为抓手，有望带动消费大盘的增长，预计今年社零总额增速有望达8-9%。22-23 年两年平均增速为4-5%，而疫情前社零总额增速在9-10%左右，未来改善空间较大。随着政策效力显现，A 股各消费行业的盈利有望改善。同时，全年维度上应重视数字经济。政策发力的数字基建、信创等领域业绩有望改善；技术变革下企业加大资本开支，人工智能及上游半导体等领域将受益。在政策端大力支持、产业端技术进步加快的推动下，以数字经济为代表的TMT 板块行情有望进入业绩驱动阶段。我们预计TMT 板块23 年归母净利润同比增速有望达到25%左右，在大类行业中增速最快且环比改善幅度最明显。

风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。